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大V观点:中国央行目前不会采取量化宽松政策

2019-02-11 08:58
导读广发策略戴康:春季躁动逐步进入“颠簸期” 建议关注新基建全球流动性缓和触发的普涨型“春季躁动”得到市场验证我们在1月6日《全球risk-on,A股春季躁动开启》鲜明提出“2+1”因素驱动春季躁动...

广发策略戴康:春季躁动逐步进入“颠簸期” 建议关注新基建

全球流动性缓和触发的普涨型“春季躁动”得到市场验证

我们在1月6日《全球risk-on,A股春季躁动开启》鲜明提出“2+1”因素驱动春季躁动行情:1)全球流动性拐点边际缓和;2)中国信用扩张预期边际改善;3)短端利率较前期下一台阶(期权)。同时指出,本轮主要由国内外风险偏好修复驱动(DDM分母端)的行情应表现为普涨。1月份以来全球资产价格表现均印证了“risk-on”这一核心驱动力。

春节期间风险资产相对1月表现平淡,联储进一步鸽派已基本price-in

1月大类资产表现上大宗>股票>债券,新兴股市跑赢发达股市,新兴市场货币反弹美元偏弱,而春节期间,债券>股票>大宗,发达股市跑赢新兴股市,美元走强。与1月的风险类资产大幅反弹不同,春节期间风险类资产相对表现平淡,说明流动性紧缩进一步缓和已基本price-in。

“春季躁动”最佳收益风险比阶段已过,但行情支撑未遭破坏

全球Risk-On的因素已大多Price-In,VIX指数自阶段高位36.2回落至15.7低于2009年以来均值(18.5),全球流动性拐点缓和的预期已经在资产价格表现中相当程度price-in,本轮“春季躁动”的最佳收益风险比阶段已过。但美联储对于货币政策的表述更加鸽派,银行永续债CBS进一步夯实“宽信用”预期,支撑行情的主逻辑未遭破坏。后续观察影响风险偏好的重大事件(英国脱欧等),及中国信用扩张情况。

创业板商誉减值预期较去年同期强,爆雷之后创业板也有望继续反弹

创业板整体年报预告业绩增速大幅回落到-54.6%,但1月31日预告商誉减值的创业板公司中有93.2%(69/74)均在2月1日迎来上涨,有81.1%获得相对大盘超额收益,18年初这两个数据分别为9.5%和23.8%。市场表现差异表明,相较于一年前相似情景,投资者显然在爆雷前做了更充分的预期。尽管商誉减值影响当期损益会造成创业板估值较大幅度被动抬升,但商誉减值并非经常性损益,不确定性阶段落地反而有助于创业板的反弹。

春季躁动颠簸中继续前行,关注“宽信用”的供需两端

虽然最佳收益风险比阶段已过,但美联储进一步鸽派,英央行下调经济预期意味着加息大概率放缓,印度央行降息,全球流动性收紧节奏缓和的支撑未遭破坏,分母端驱动普涨行情继续,后续观察各类重大风险事件,以及中国信用扩张量价数据的变化。行业配置关注国内宽信用的供需两端:金融,(新)基建——5G、特高压、核电、钢铁。主题投资关注区域协调(雄安、新疆、长三角一体化)。

春季躁动逐步进入“颠簸期”,建议关注(新)基建

近期全球Risk-On的因素已经大部分兑现,下周创业板商誉减值预告还将抑制市场尤其是成长股风险偏好;但是,央行设立银行永续债CBS,中国信用扩张仍在边际改善。行业配置建议关注偏股+灵活配置型基金“低配”、“宽信用”潜在发力方向的(新)基建:5G、特高压、核电、钢铁。主题投资关注区域协调(雄安、新疆、长三角一体化)。

核心假设风险:经济下行压力超预期,年报低于预期。

中信证券明明:中国央行目前不会采取量化宽松政策

在货币政策传导不畅、信用收缩持续的背景下,不少观点认为央行将开启量化宽松,我们认为央行目前不会走上量化宽松的道路。在价格工具仍然有效的前提下,央行更倾向于使用结构化(定向降准、置换MLF等)、价格工具(比如降息),以及配合宏观审慎政策来缓解民营、小微企业融资问题。

但值得注意的是,考虑到债务不断累积,我们猜测央行未来可能会推出主动扩表工具(比如近期推出的CBS工具、以及去年12月份“诡异”的其他项目大幅增长)来缓和债务周期的顶部波动。

量化宽松是常规货币政策失效后的非常规手段。量化宽松是指中央银行实施的涉及大规模资产购买的非常规货币政策,本质上是在价格工具失效后把操作目标由价格转向数量。当利率下调至零或近似零利率后,货币当局通过大幅扩张资产负债表,通过购买资产的方式,大量增加基础货币供给,向市场注入大量流动性,恢复金融市场功能,鼓励私人部门开支和借贷,以此刺激实体走出衰退和通缩。

量化宽松主要通过两个机制起作用,一是投资组合再平衡机制,二是银行信贷机制,分别从资产价格和银行流动性影响金融市场。投资组合再平衡机制通过先缩短机构投资者投资组合久期,引起长端利率下降和资产价格上升,最后影响实体经济。银行信贷机制通过保持银行充足甚至过剩的流动性来刺激信贷业务。从各主要经济体的实践来看,量化宽松在降低国债、公司债收益率,收窄期限利差,提升资产价格和实体经济总需求方面作用显著。

我们认为中国央行目前不会采取量化宽松政策。首先,量化宽松是危机应对政策而非常规政策,存在一定的局限和风险。我国金融体系的核心是银行,社融的主要来源是银行贷款,解决融资问题更应从银行信贷角度出发。在非标收缩的环境下,对于民营、小微企业来讲更是如此。在利率工具仍然有效的前提下,往往应该优先采用利率工具而非量化宽松,也符合央行从数量调控向价格调控转变的大方向。

降息可能会成为下一阶段的政策选择。不断优化宏观审慎,强化逆周期调节,通过利率市场化来疏通信用传导机制,这些都是未来货币政策的方向。目前经济增速下行导致实际利率处于较低水平,而企业实际融资成本仍然较高,实体经济实际利差收窄,需通过降息的方式直接降低融资成本。从债务周期的角度来看,随着债务的不断累积,未来可能需要主动扩表工具来缓和债务周期顶部的波动。总的来说,降准、降息、松监管可能是这一轮货币政策的排序,三步走完后才会考虑类QE政策。

对债市而言,在当前经济需求走弱、工业通缩风险加大的背景下,仅仅靠数量调控的方式很难解决民营、中小企业融资问题。美国经济已经进入高位调整,鲍威尔的鸽派表态也预示着美联储加息周期即将结束,我国货币政策的降息空间将逐渐打开。在财政发力尚有争议的前提下,利率下行的趋势仍未结束,10年国债破3%仍是本轮行情的第一目标。

(来源:明晰笔谈、戴康的策略世界)
责任编辑:lvg

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